Publicado: julio 1, 2026, 6:08 am
La primera reunión de la Reserva Federal presidida por Kevin Warsh fue menos relevante por la decisión sobre los tipos de interés que por lo que reveló acerca de cómo pretende operar ahora la Fed. Warsh señaló un giro hacia una menor orientación al mercado y una mayor flexibilidad: un comunicado de política monetaria simplificado, la eliminación de la orientación futura (forward guidance) —incluido el hecho de no presentar su propia proyección sobre la senda de los tipos de interés— y la creación de nuevos grupos de trabajo para reevaluar aspectos clave del funcionamiento de la Fed. Es probable que estos grupos de trabajo hayan sido concebidos específicamente para cuestionar el consenso interno y generar debate, lo que Warsh describió como “buenas discusiones familiares”.
Bajo el liderazgo de Warsh, la Fed quiere obtener más información de los mercados y de expertos externos, así como disponer de una mayor flexibilidad para cambiar de rumbo a medida que evolucionen las condiciones. También quiere que sean los datos externos los que orienten las expectativas del mercado, y no su propia orientación futura.
En términos generales, esto probablemente se traducirá en una mayor probabilidad de sorpresas en materia de política monetaria en cualquiera de las dos direcciones. Dadas las condiciones macroeconómicas actuales, que ya estaban marcadas por un elevado nivel de incertidumbre y una inflación por encima del objetivo, creemos que este giro de la Fed hacia una menor orientación futura y una mayor flexibilidad podría contribuir a unas condiciones financieras más restrictivas, incluso si la Fed se abstiene de endurecer su política monetaria mediante subidas de los tipos de interés. Sin la Fed como un ancla percibida de estabilidad, es posible que las primas de riesgo de las distintas clases de activos —con algunas excepciones— tengan que aumentar.
Primas de riesgo e incertidumbre económica
Dando un paso atrás: tras la crisis financiera global de 2008-2009, la orientación futura (forward guidance) se diseñó para proporcionar estímulo cuando el tipo de interés oficial convencional estaba limitado por llegar a cero. El Summary of Economic Projections (SEP) de la Fed fue otra herramienta útil en este sentido. La idea era que, al anclar las expectativas sobre los tipos de interés y reducir la prima de riesgo, el banco central pudiera seguir relajando las condiciones financieras sin necesidad de reducir aún más su tipo de interés oficial.
Ahora que los tipos de interés se sitúan muy por encima de las restricciones impuestas por el límite inferior, podría decirse que hoy existe una menor necesidad de recurrir a la orientación futura. Muchos banqueros centrales han defendido que la transmisión de la política monetaria funciona mejor cuando los mercados la comprenden fácilmente. Eso no significa que los bancos centrales tengan que comprometerse de antemano con una trayectoria concreta de la política monetaria; más bien, explican sus perspectivas y la distribución de los riesgos en torno a su mandato para que los mercados comprendan cómo podría evolucionar la política a medida que cambien las condiciones.
Al alejarse de ese marco, es probable que la Fed aumente la prima de riesgo asociada a la incertidumbre incorporada en los mercados financieros. Cuando los inversores tienen menos confianza en la trayectoria futura de los tipos de interés, pueden tener más dificultades para valorar el riesgo de forma eficaz, lo que podría desincentivar una asunción excesiva de riesgos; los inversores exigirán primas de riesgo más elevadas.
La incertidumbre macroeconómica ya era elevada
El efecto sobre los mercados podría verse amplificado en la actualidad porque el entorno está marcado por una combinación de fuerzas cambiantes de oferta y demanda que resultan inusualmente difíciles de distinguir en tiempo real. La inflación sigue situándose por encima del objetivo y recientemente se ha acelerado. Esto es importante porque la política monetaria debería actuar frente a una demanda persistente que está contribuyendo a una inflación superior al objetivo, en lugar de responder a una serie de perturbaciones temporales de oferta, que el banco central debería dejar pasar.
Las tensiones geopolíticas, las disrupciones energéticas, la reconfiguración de las cadenas de suministro y los aranceles —todos ellos shocks negativos de oferta— coinciden con focos de demanda resiliente en forma de un fuerte aumento de la inversión de capital relacionada con la inteligencia artificial y de los efectos riqueza asociados. Bajo la presidencia de Jerome Powell, la Fed consideró en gran medida que las presiones inflacionistas procedían principalmente de una serie de shocks de oferta que el banco central podía ignorar.
Esa visión podría estar cambiando. Según el Summary of Economic Projections (SEP) de junio, los responsables de la Fed parecen estar divididos, mientras que los acontecimientos más recientes en Oriente Medio y en los mercados del petróleo podrían haber eliminado una fuente significativa de presiones inflacionistas relacionadas con la oferta.
Así, una Fed menos prescriptiva llega precisamente en un momento en el que la incertidumbre en torno a los factores que impulsan el propio proceso inflacionista es excepcionalmente elevada.
El reto de cuantificar el impacto más amplio de la IA
La aceleración de la implantación de la inteligencia artificial está complicando aún más la situación, ya que el fuerte aumento de los precios de los chips y de la capacidad de memoria está trasladándose a los precios al consumo. La IA podría ser desinflacionista a largo plazo si aumenta la productividad, amplía la oferta efectiva y reduce los costes laborales unitarios. Sin embargo, a corto plazo, el auge de la IA parece destinado a contribuir al aumento de los precios de la electrónica de consumo.
Más importante aún, la IA también puede estar respaldando la demanda a través de un efecto riqueza que las estadísticas macroeconómicas convencionales tienen dificultades para captar en tiempo real. El creciente aumento de la concentración de la riqueza durante las últimas décadas, acelerado con la llegada de la IA, ha modificado la forma en que las ganancias patrimoniales contribuyen al consumo. En concreto, una mayor concentración de la riqueza ha reducido la propensión media a consumir a partir de la riqueza. La mayor parte de la riqueza se concentra en el 20% de los hogares con mayor patrimonio, que presentan una menor propensión a consumir esa riqueza.
Al mismo tiempo que la riqueza se ha concentrado más, también ha crecido de forma significativa, especialmente en un contexto de fuertes rentabilidades bursátiles asociadas a las expectativas de ganancias de productividad impulsadas por la IA. Más importante aún, las estadísticas convencionales podrían estar subestimando el alcance de esta generación de riqueza. Dado que la remuneración de los trabajadores altamente cualificados encargados de desarrollar la tecnología de IA ha pasado de salarios o compensaciones en efectivo —que las estadísticas recogen adecuadamente— a remuneraciones vinculadas al capital, su magnitud queda reflejada con menor precisión en las estadísticas.
Conclusión
Los cambios anunciados por Warsh llegan en un momento en el que la inflación es difícil de diagnosticar, los mercados financieros dependen en gran medida de las expectativas en torno a la inteligencia artificial y las primas de riesgo permanecen comprimidas. Los mercados miran hacia el futuro y los precios son sensibles a una distribución de riesgos en constante cambio. En circunstancias normales, una Fed menos predecible probablemente dará lugar a unas condiciones financieras más restrictivas.
Cuando la Fed proporciona una menor orientación al mercado (forward guidance), incluso cambios sutiles en la percepción de su función de reacción (reaction function) pueden tener consecuencias significativas para los precios de los activos y las condiciones financieras. En última instancia, eso podría resultar más importante que cualquier decisión puntual sobre los tipos de interés.
