Publicado: julio 10, 2025, 7:19 pm
Uno de los movimientos de mercado más destacados del 2025 ha sido la depreciación generalizada del dólar. Las amenazas arancelarias y las expectativas de un deterioro en el panorama fiscal, entre otros factores, se han asociado a esta reducción de valor e incluso han derivado en interpretaciones de la pérdida del estatus del dólar como activo “refugio”.
Entre el 17 de enero y el 7 de julio de 2025 el dólar se depreció 10.8% frente a las divisas de países desarrollados y 7.5% frente a divisas de mercados emergentes. La depreciación fue más significativa en los meses de marzo y abril, en los que las amenazas arancelarias se intensificaron. Particularmente, en estos meses la depreciación del dólar frente al conjunto de divisas desarrolladas fue de 3.2 y 4.6%, respectivamente. Cabe señalar que la caída de abril fue de tal magnitud que se ubica dentro del cinco por ciento de los meses con mayores depreciaciones en los últimos 10 años.
Si bien la retórica arancelaria puede señalarse como el catalizador de la depreciación reciente del dólar, el canal a través del cual ésta se amplificó pudo estar más relacionado con una reacción de los participantes de los mercados para cubrirse de riesgos adicionales. En este sentido, de acuerdo con un documento del Banco de Pagos Internacionales (BIS), durante los meses de abril y mayo se registró un incremento relevante en las operaciones ex post para reducir el riesgo cambiario de inversiones en dólares, como lo evidenció el aumento del costo para obtener financiamiento en dólares vía swaps respecto de obtenerlo directamente en el mercado de dinero (cross-currency basis).
De acuerdo con el documento, la mayor parte de la depreciación del dólar durante el mes de abril tuvo lugar, principalmente, durante el horario de operación de los mercados asiáticos y fueron varias de estas divisas las que mostraron un encarecimiento de las coberturas en dólares (cross-currency basis negativos).
Esto resulta consistente con dos hechos. Primero, la mayor relevancia que han adquirido los intermediarios financieros no bancarios (e.g. fondos de pensiones y aseguradoras) de países con poblaciones en edad avanzada, particularmente asiáticas, en el mercado de swaps cambiarios, uno de los instrumentos más utilizados para las coberturas.
Segundo, la baja razón de cobertura de riesgo cambiario de instituciones asiáticas ante el incremento de los costos de cobertura, dada el alza de las tasas de interés en EE.UU., y la narrativa predominante del excepcionalismo estadounidense. De acuerdo con reportes del banco central de Japón y de algunas instituciones financieras, el cociente de cobertura cambiaria de las inversiones en moneda extranjera de las aseguradoras japonesas cayó de 60 a 40% entre 2021 y 2024 y, en el caso de las aseguradoras de Taiwán, se ubicó en su nivel histórico más bajo (65%) a finales de 2024.
Ahora bien, podría pensarse que la depreciación pudo obedecer más a una desinversión o a una inusual actividad especulativa. Sin embargo, de acuerdo con datos del Departamento del Tesoro, en abril la tenencia de deuda gubernamental estadounidense por parte de extranjeros disminuyó en USD 36.1 miles de millones y se mantuvo cerca de su máximo histórico de USD 9.1 billones. Esta moderada caída no es consistente con la significativa depreciación del dólar.
Asimismo, si bien en el mercado de futuros las posiciones especulativas a favor del dólar se redujeron, esta caída tampoco guarda proporción con el movimiento abrupto de la moneda estadounidense.
En suma, hay elementos para pensar que, después de un periodo de altos costos de cobertura y de expectativas de fortaleza del dólar, las operaciones de cobertura de intermediarios no bancarios fuera de EE.UU. también influyeron en la depreciación del dólar catalizada por las amenazas arancelarias de los últimos meses.
*El autor es economista principal de BBVA México.
